De eigendomsstructuur van een onderneming is een determinerende factor als het aankomt op financiële berichtgeving. Maar wat is nu het verschil tussen beursgenoteerde en niet-beursgenoteerde ondernemingen als het aankomt op financiële rapportage, en wat zijn daarbinnen weer de verschillen tussen private en public equity firma’s? Onderzoekers van de Harvard Business School zochten het uit.
Tekst: Hugo Louter (Liones)
In Earnings Quality and Ownership Structure: The Role of Private Equity Sponsors wordt de invloed van twee eigendomsstructuren op de boekhoudpraktijken van ondernemingen onderzocht. Niet-beursgenoteerde bedrijven zijn volgens de onderzoekers minder geneigd om hun winst naar boven toe bij te sturen als bedrijven die niet op die manier buiten de beurs om worden gefinancierd. In het geval van meerderheidsdeelneming door een private equity (PE) sponsor verbetert bovendien de prijs/prestatieverhouding van de aandelen in vergelijking met ondernemingen die eigendom van het management zijn. Deze voordelen blijven bovendien gehandhaafd wanneer het bedrijf op den duur toch een beursgang maakt.
Participatiemaatschappijen
Ondernemingen met PE-sponsors zijn in bezit van en worden gerund door participatiemaatschappijen zoals de Blackstone Group. Deze maatschappijen krijgen vaak door middel van uitkoopconstructies —Leveraged Buy Out (LBO) of Management Buy Out (MBO)— volwassen ondernemingen in handen. PE- sponsors zijn betrokken bij een kwart van alle overnames. Door de snelle groei en globalisatie van de PE-industrie wordt de angst voor ongewenste praktijken als beursmanipulatie, buitensporige belastingvoordelen en concurrentiebelemmering alsmaar concreter, wat de vraag heeft doen stijgen naar regulering van en openheid binnen de sector.
Invloed
Op welke manier heeft de aanwezigheid van PE-sponsors, met aan de ene kant hun opportunistische handelsmethoden en aan de andere kant hun strakkere monitoring en reputatiegericht beleid, invloed op de onderneming met betrekking tot winstmanagement, conservatisme en prestatie na de beursgang? De uitkomsten van het onderzoek tonen aan dat er in gesponsorde ondernemingen minder winstbijstelling plaatsvindt, en dat er bovendien meer tijdige verantwoording wordt afgelegd over verliezen, met name voorafgaand aan de beursgang. Hiermee komen ze ook tegemoet aan de vraag naar openheid en tijdige informatieverstrekking vanuit de markt.
Onterecht negatief aura
Ook na de beursgang zijn er op de lange termijn positieve effecten te ontwaren van de aanwezigheid van PE-sponsors; vooral de financiële prestaties van de onderneming hebben hier baat bij. Hierbij is de omvang van de deelneming door de investeerder ook nog een belangrijke factor: in ondernemingen waar de PE-sponsor een meerderheidsdeelneming heeft, zijn deze effecten aanzienlijk groter. Bij ondernemingen waar de sponsor een minderheidsbelang heeft, worden deze effecten zo goed als teniet gedaan na de beursgang, en presteren zij over het algemeen minder goed dan ondernemingen die in handen van het management zijn. Al met al hangt er een onterecht negatief aura om de private equity-investeerder, en lijken dergelijke constructies de markt meer goed dan kwaad te doen.
Verschil in kwaliteit
Tevens onderzochten de onderzoekers van de Harvard Business School het verschil in kwaliteit van de financiële rapportages van open en besloten vennootschappen. Hun bevindingen staan beschreven in het rapport Does Public Ownership of Equity Improve Earnings Quality? Volgens dit onderzoek is zowel de vraag naar kwalitatieve accounting informatie vanuit de aandeelhouders en de prikkel vanuit het management om de winst bij te stellen, afhankelijk van de eigendomsstructuur van een onderneming. Dit heeft op zichzelf weer invloed op de manier waarop financiële informatie openbaar wordt gemaakt. Ondernemingen waarvan het vermogen publiek verhandeld wordt zijn, in tegenstelling tot ondernemingen die worden gefinancierd met private equity, onderworpen aan de vraag naar openheid vanuit de aandeelhouders , wat zou moeten leiden tot kwalitatief betere financiële rapportages. Dit blijkt echter niet zo eenvoudig te liggen.
Geen consensus
In de literatuur bestaat er geen consensus over de vraag wat de invloed is van het open dan wel besloten zijn van een onderneming. Sommige studies wezen uit dat open vennootschappen eerder geneigd zijn hun winst bij te stellen dan besloten vennootschappen, terwijl andere onderzoeken precies het tegenovergestelde uitwezen. Dit geeft al aan dat men voorzichtig moet zijn met het generaliseren van dergelijke onderzoeksresultaten. Zo maakt het bijvoorbeeld een groot verschil of een onderzochte onderneming zich binnen een gereguleerde industrie bevindt, en dus gebonden is aan allerhande eisen wat betreft de financiële informatie die zij openbaar maakt.
Spanningsveld
Vooral het spanningveld in public equity ondernemingen tussen enerzijds de sterke behoefte aan kwalitatief goede rapportages en financiële openheid en anderzijds de druk om benchmarks te halen, hebben een sterke invloed op de rapporatgepraktijken. Bovendien hebben managers in deze firma’s vaak een persoonlijk belang bij het bijstellen van de winst. Al deze factoren zijn van invloed op de manier waarop informatie wordt prijsgegeven. Ook in dit onderzoek wordt geconcludeerd dat private equity firma’s en public equity firma’s er inderdaad andere rapportagepraktijken op na houden. De aangroei van public equity firma’s is over het algemeen lager van kwaliteit dan die van private equity firma’s: het schort vaak aan de ‘houdbaarheid’ van de cijfers, en onjuiste schattingen leiden tevens tot inaccurate berichtgeving. Aan de andere kant zijn deze firma’s wel weer conservatiever in het tijdig rapporteren van verliezen dan hun private equity-opponenten.
* * *
Kluwer Research Base
Wilt u deze onderzoeken nalezen in de Kluwer Research Base? Klik dan hier en hier.
