De bancaire netto rentemarge is de resultante van de afzonderlijke resultaten van drie bancaire responsibility centers: de afdelingen funding, treasury en kredietverlening. Met behulp van de renterisicospread van Treasury kon (een deel) van de yieldcurve geconstrueerd worden. Waarom worden in de yieldcurve geen premies verwerkt voor krediet- en liquiditeitsrisico maar wel voor renterisico? En uit welke bestanddelen is de yieldcurve nog meer opgebouwd?
Lees ook: Welke risico-opslagen zijn wel en welke zijn niet in de yieldcurve verwerkt?
Geen opslagen voor liquiditeits- en kredietrisico’s
De rentetarieven die in de yieldcurve zijn opgenomen, betreffen vermogenstitels die heel erg liquide zijn. Dat wil zeggen dat het om courante vermogenstitels gaat die op elk moment omgezet kunnen worden in liquide middelen. Er is dus direct een tegenpartij voorhanden. Omdat er op elk moment voldoende vraag en aanbod is, is er geen liquiditeitsrisico.
De partijen die op deze liquide vermogensmarkten actief zijn, zijn volgens kredietbeoordelaars als Fitch Ratings, Moody’s en Standard and Poor’s, allen geoormerkt met een triple A-status. Dat wil zeggen dat er geen angst bestaat voor debiteuren- of kredietrisico. Dit geldt zowel voor korte als lange leningen die op respectievelijk de geld- en kapitaalmarkt – de vermogensmarkten – verhandeld worden. De deelnemende partijen zijn banken en overheden met een dusdanige reputatie dat kredietrisico’s geen rol spelen. Kortom: naast liquiditeitsrisico’s spelen kredietrisico’s geen rol in de bepaling van de yieldcurvetarieven.
Wel een opslag voor renterisico in de yieldcurve
De enige spread die nu nog van de bancaire responsibility centers overblijft, is die van het renterisico. Deze opslag is – zoals we eerder zagen – wel verwerkt in de tarieven van de yieldcurve. De rentetarieven die op de yieldcurve liggen, zijn altijd nominaal en op jaarbasis. Deze nominale tarieven bestaan uit drie, reeds eerder genoemde elementen: de reële rente, de te verwachten inflatie en de renterisicopremie.
De reële rente
Irving Fisher (1867-1947) heeft grootschalig empirisch onderzoek gedaan naar de samenhang tussen prijsstijgingen en rentestanden. Hij stelt vast dat nominale rentarieven wereldwijd verschillen en dat de reële rentes aan elkaar gelijk zijn. Zijn verklaring daarvoor is gebaseerd op een belangrijk economisch principe, namelijk rentearbitrage. Dat er toch verschillen zijn tussen internationale rentetarieven heeft volgens Fisher te maken met de te verwachten inflatie die in de nominale rentestanden is verwerkt. De eerder genoemde reële rente kan beschouwd worden als een beloning aan de kredietverstrekker omdat hij zijn consumptie uitstelt ten gunste van een kredietnemer die juist een tekort aan middelen heeft en daarvoor een beloning geeft in de vorm van een reële rente.
De te verwachten inflatie
Als beleggers in de toekomst prijsstijgingen of inflatie verwachten zal na afloop van die looptijd hun vermogen minder koopkracht hebben. Ze willen hiervoor compensatie ontvangen in de vorm van een inflatie-opslag. Normaliter zal het verschil tussen lange en korte rente groter worden naarmate de looptijd langer wordt. De kans op prijsstijgingen is dan immers groter. De yieldcurve krijgt een steiler verloop vanwege het grotere aandeel van inflatieverwachtingen in de prijsstelling van de rentetarieven. Als er in de toekomst nauwelijks prijsstijgingen worden verwacht, zal er weinig opslagpremie zijn voor de te verwachten inflatie. In dat geval is het verschil tussen lange en korte rente klein. De yieldcurve gaat vlakker lopen. Ook zijn er situaties denkbaar waarbij de korte rente hoger is dan de lange rente. Zie daarvoor de grafieken.
Renterisicopremie
In de yieldcurven zijn rentetarieven opgenomen met looptijden die vastliggen. Of het nu om korte of langlopende vermogenstitels gaat; de rente ligt vast. In het financieel jargon spreken we van yield to maturity. Het gevolg hiervan is dat banken, in het bijzonder de afdelingen treasury, een zogenaamd transformatie- of mismatchrisico lopen. Zij trekken via de afdeling funding een driemaands deposito aan van bijvoorbeeld 2 procent en zetten dit bedrag bij de afdeling kredietverlening uit tegen 3,5 procent gedurende vijf jaar. Het renterisico dat nu gelopen wordt, is dat gedurende de gehele looptijd van de kredietverlening de funding op de driemaands renteherzieningsmomenten duurder kan worden, waardoor de winstmarge kleiner wordt. Dit risico duiden we aan met de term interest rate risk spread of renterisicopremie. Samenvattend: de nominale rentetarieven op de yieldcurve zijn gelijk aan de som van: reële rente + de te verwachten inflatie + de renterisicopremie.
Gestileerde yieldcurve (oranje) in geval van een normale rentestructuur
Gestileerde yieldcurve (oranje) in geval van een inverse rentestructuur
Drieluik Yieldcurve
Nu we weten uit welke bestanddelen de yieldcurve is opgebouwd, welke opslagen er niet en welke opslagen er wel zijn opgenomen, en we weten dat yieldcurvetarieven dienst doen als interne verrekenprijzen of transfer prijzen voor het bankwezen, rijst een nieuwe vraag. Welke betekenis en functie hebben de yieldcurvetarieven voor de financiёle markten, waartoe de vermogensmarkten, valutamarkten en derivatenmarkten behoren? In het volgende artikel zullen we die aspecten bespreken. Tevens gaan we uitvoeriger in op de wijze waarop de Libor en Euribor, twee bekende interbancaire rentes voor kortlopende vermogenstitels op de geldmarkt, tot stand komen en wat hun onderlinge verschillen zijn.
Auteur: Joop de Vries
drs. J.G.M. de Vries is directeur van Onderwijsbureau Exsultet, auteur en financieel trainer
Dit artikel is verschenen in cm: 2019, afl. 2.
Geef een reactie