Werkkapitaalanalyse en beheer: Gouden-balansregel revisited

De gouden-balansregel: wat is het en waar wordt het voor gebruikt? Welke ratio’s horen erbij? En wat heeft u eraan? Cm: legt het uit.

Dit artikel gaat nader in op de toepassing van de gouden-balansregel en de daarmee samenhangende definitiekwesties en ratio’s. Uitgangspunt hiertoe is de klassieke financieringstheorie waarin partiële financieringsvormen centraal staan. Ondanks dat deze theorie vaak wordt afgedaan als ‘old school finance’ of zelfs ‘financiële folklore’ wordt de partiële financieringsleer in overwegende mate toegepast wanneer mkb-bedrijven een financieringsaanvraag doen. Bovendien zijn de ratio’s die betrekking hebben op de gouden balansregel opgenomen in de credit-scoresystemen voor zowel het mkb als grote organisaties.

Gouden-balansregel: verticalisten versus horizontalisten

De gouden-balansregel (GBR) is een zogenoemd statisch analyse-instrument. Als uitgangspunt van deze analyse wordt de balans genomen. Het woord ‘statisch’ duidt dan ook op de momentopname die de balans weergeeft. Bankiers die de GBR toepassen worden gekscherend ‘horizontalisten’ genoemd. Deze naam danken zij aan de wijze waarop zij naar de balans kijken, dit in tegenstelling tot administrateurs en accountants die te boek staan als ‘verticalisten’.

Voor het voeren van een boekhouding die voorziet in betrouwbare informatie passen administrateurs de regels van de ‘permanence de l’inventaire, des profits et des pertes’ toe. Het periodieke hoogtepunt wordt gevormd door de balans en resultatenrekening. Bij het opstellen van de balans maken administrateurs eerst een optelsom van alle activa (inventarisatielijst van bezittingen) én vervolgens van de passiva (inventarisatielijst van vermogens). Zoals het woord ‘balans’ doet vermoeden dienen beide kanten van de balans in evenwicht te zijn. Het verschil tussen de activa en de passiva wordt doorgaans gesaldeerd op de post ‘onverdeelde winst’. Het is deze volgorde van activiteiten waarmee de balans wordt opgesteld die administrateurs de naam ‘verticalisten’ oplevert.

Figuur 1. Balans (gecomprimeerd model in scontrovorm)

De klassieke financieringstheorie legt een dwingende relatie tussen de financieringsbehoefte van de activa enerzijds en de beschikbaarheidstermijn van het vermogen (krediettermijn) anderzijds. De termijn van de financieringsbehoefte van de onderscheiden activa wordt bepaald aan de hand van de omlooptijd (uitgedrukt in dagen) van deze activa. De toepassing van de klassieke financieringstheorie leidt zodoende tot partiële financiering. In de meest pure vorm zou dit leiden tot een 1-op-1 financiering: voor elke activapost een aparte financiering. In de praktijk wordt echter om pragmatische redenen veelal per groep activa een bijpassende financiering gezocht. De normatieve verhoudingen waarbinnen de partiële financiering plaats vindt komen tot uitdrukking in de gouden-balansregel. Bankiers en financiële analisten die de GBR toepassen worden omwille van deze horizontale afstemming van debet en creditposten ook wel ‘horizontalisten’ genoemd. Overigens wordt in het financieringsjargon niet gesproken van balans, debet en credit, maar van respectievelijk financiële structuur, kapitaalstructuur en vermogensstructuur. De financiële structuur geeft de wijze aan waarop de kapitaalstructuur wordt gefinancierd door de vermogensstructuur. Het credo van de klassieke financieringsleer en daarmee de GBR luidt: ‘Vast-Lang, Vlottend-Kort’. Ofwel: Vaste activa dienen langlopend te worden gefinancierd, vlottende activa kortlopend.

Figuur 2. Financiële structuur met gouden-balansregel (GBR)

Gouden-balansregel: één ratio is géén ratio

In de balansanalyse is de gouden-balansregel de eerste horde die genomen dient te worden. Een breed verspreid misverstand is dat de gouden-balansregel uit één ratio zou bestaan. In werkelijkheid gaat het echter om twee ratio’s: de bruto werkkapitaalratio en de gouden-balansregelratio. De ratio`s kennen bovendien een uitgebreide set normen. Daarenboven dient de GBR altijd in combinatie met het werkkapitaal, de liquiditeit, de solvabiliteit en het weerstandsvermogen te worden bezien. In dit artikel zal de focus liggen op de GBR, in vervolgartikelen zal met name de relatie met het werkkapitaal, de liquiditeit, de cashflows, het weerstandsvermogen en het werkzaam vermogen worden aangetoond.

Ratio 1: bruto werkkapitaalratio

De correcte toepassing van de gouden-balansregel vindt bottom-up plaats. Dat wil zeggen dat de GBR-analyse onderaan op de balans start (ervan uitgaande dat deze balans op de klassieke wijze in scontrovorm is opgesteld; zie figuur 1). De eerste analyse van de GBR vindt dus plaats aan de hand van de vlottende activa en de vlottende passiva, ofwel de twee hoofdonderdelen van het werkkapitaal. De toepasselijke naam van deze ratio luidt: ‘bruto werkkapitaalratio’. Alvorens deze ratio te berekenen, eerst even inzoomen op het begrip ‘werkkapitaal’. Het woord werkkapitaal is een containerbegrip. In beginsel dient er onderscheid te worden gemaakt tussen het bruto en netto werkkapitaal. In de praktijk wordt het woord werkkapitaal meestal gebruikt voor het begrip netto werkkapitaal maar ook verwijzingen naar het bruto werkkapitaal komen soms voor. In deze artikelenreeks zal het onderscheid tussen bruto en netto werkkapitaal echter strikt worden gehandhaafd.

Het bruto werkkapitaal (BWK), ofwel gross working capital (GWC), wordt aan de debetzijde van de balans gevonden en omvat alle vlottende activa. Dit is de som van de voorraden, de vorderingen, effecten (= geldbeleggingen) en liquide middelen. Voor een compleet overzicht van de onderscheiden delen van de vlottende activa wordt hier verwezen naar Model B van het Besluit modellen jaarrekening (AMvB inzake Modellen). Het netto werkkapitaal (NWK), ofwel net working capital (NWC), wordt berekend door de vlottende activa te verminderen met de kortlopende schulden. In het volgende artikel in deze reeks zal nader worden ingegaan op de betekenis van het netto werkkapitaal.

De formule van de bruto werkkapitaalratio (BWK-ratio) ziet er als volgt uit:

De BW-ratio is onder een breed publiek bekend onder de naam current ratio. Alhoewel de berekeningswijze van beide ratio`s identiek is, is de gedachtegang achter de ratio`s echter verschillend. De current ratio wordt in combinatie met enkele andere ratio`s berekend vanuit het oogpunt van liquiditeit. De BWK-ratio wordt in combinatie met de gouden-balansregelratio berekend vanuit het oogpunt van partiële financieringsverhoudingen.

Voor de BWK-ratio geldt een minimumnorm per branche. De omvang en samenstelling van de onderdelen van de vlottende activa kunnen per sector immers sterk verschillen. Daarnaast geldt bovendien dat ook de strategie van de onderneming (differentiation versus cost leadership) alsmede de fase in de levenscyclus waarin de onderneming zich bevindt een impact hebben op de samenstelling en omvang van de vlottende activa. Overall geldt echter dat de som van de vlottende activa groter dient te zijn dan de som van de vlottende passiva. De minimale normverhouding ligt gemiddeld ergens rond de 1,3 à 1,5. Dat wil zeggen dat de vlottende activa minimaal 30 tot 50 procent groter dienen te zijn dan de vlottende passiva.

In figuur 2 is deze minimumverhouding afgebeeld aan de hand van de rode stippellijn die een Z-verloop kent; de vlottende activa onder de stippellijn vormen een grotere portie dan de vlottende passiva onder de stippellijn. Vanuit de partiële financieringsleer zou mogen worden verwacht dat de vlottende passiva ongeveer gelijk zouden moeten zijn aan de vlottende activa. De reden waarom de vlottende activa toch hoger zijn dan de vlottende passiva gaat ten eerste schuil in de constante kern van de vlottende activa. Dit zijn de posities vlottende activa die minimaal aanwezig moeten zijn om onder normale omstandigheden de continuïteit van de business te garanderen (kernvoorraden, kerndebiteuren en minimale transactiekas). Met name de kernvoorraden en de minimale transactiekas hebben een min of meer vast karakter en zullen slechts in geringe mate fluctueren met de omzet. Daarnaast heeft ook het gewenste niveau van de veiligheidsvoorraad een directe impact op de omvang van de kernvoorraden. De omvang en samenstelling van deze relatief vaste kern van vlottende activa wordt niet expliciet in de balans weergegeven en is voor externe partijen derhalve moeilijk vast te stellen. Het is enkel bekend dat onder normale omstandigheden de meeste ondernemingen een portie ‘organisational slack’ in hun vlottende activa hebben zitten.

De tweede reden waarom de vlottende activa groter dienen te zijn dan de vlottende passiva gaat schuil in de omvang van het ‘financial cushion’; het zogenoemde financiële stootkussen. Het financiële stootkussen wordt gevormd door de som van de korte-termijnbeleggingen (geldbeleggingen) plus dat deel van de liquide middelen (LM) dat wordt aangehouden uit het oogpunt van weerstandsvermogen. In de financiële theorie zijn er diverse benaderingswijzen om de gewenste omvang van het financiële stootkussen als onderdeel van het weerstandsvermogen te berekenen. Deze zullen in een vervolgartikel over weerstandsvermogen worden gepresenteerd.

Ratio 2: Gouden-balansregelratio

De tweede ratio is de GBR-ratio die wordt gevormd uit de posten die boven de stippellijn op de balans staan (zie figuur 2). De formule van de gouden-balansregelratio (GBR-ratio) ziet er als volgt uit:

Conform de partiële financieringstheorie dienen de vaste activa grosso modo te worden gefinancierd met de langlopende vermogensbestanddelen; echter met dien verstande dat de portie langlopende vermogens groter is dan de portie vaste activa. In plaats van één norm gelden er voor de GRB-ratio twee ranges aan normen:

De uitkomsten van de GBR-ratio dienen sowieso binnen de absolute normatieve range te liggen. Een uitkomst die kleiner is dan 0 duidt op een negatief eigen vermogen dat in absolute omvang groter is dan de optelsom van de voorzieningen en het langlopend vreemd vermogen. Deze situatie wordt in vaktermen aangeduid als ‘technisch failliet. Uiteraard is een organisatie met het predicaat ‘technisch failliet’ niet echt failliet. De woorden duiden op de ernst van de situatie: de gecumuleerde verliezen uit het recente verleden hebben geleid tot een negatief eigen vermogen dat groter is dan de langlopende verplichtingen. Dit impliceert dat de vaste activa per saldo óók met kortlopende vreemde vermogens worden gefinancierd. Zodra deze verschaffers van kortlopende financieringen hun vorderingen opeisen kan de organisatie failliet gaan.

Is de uitkomst van de GBR-ratio hoger dan 1, dan is er sprake van illiquiditeit. Ook deze situatie is alarmerend. Immers, er bestaat dan géén Z-curve in de balans maar een S-curve; een deel van de kortlopende vreemde vermogens wordt aangewend voor de financiering van de vaste activa. En ook hier geldt dat zodra vermogensverschaffers hun kortlopende financieringen opeisen, insolventie op de loer ligt.

Bij voorkeur liggen de uitkomsten van de GBR-ratio tussen de 0,5 en 0,8. Bij een uitkomst beneden de 0,5 is er een tendens naar overliquiditeit; een uitkomst boven de 0,8 duidt op een tendens naar mogelijke illiquiditeit.

Ondanks dat de BWK-ratio en de GBR-ratio complementair aan elkaar zijn bij de beoordeling van de mate waarin een organisatie voldoet aan de gouden-balansregel, impliceert dit niet dat de beide ratio`s applementen van elkaar zijn. Applementen zijn twee breuken waarvan de som noodzakelijkerwijs tot 100 procent optelt. Een direct dwingende relatie tussen de uitkomsten van beide ratio`s met het oog op een vooraf vaststaande totaaluitkomst is hier dan ook niet van kracht! De enige relatie die er bestaat is een indirecte relatie: een Z-curve bij de BWK-ratio (= onderkant balans) betekent automatisch een Z-curve bij de GBR-ratio (= bovenkant balans). Echter, tussen de steiltegraden van beide Z-curven, ofwel de uitkomst van beide ratio’s, bestaat géén dwingend verband.

Misverstand: gouden-balansregel = gulden financieringsregel

Ondanks dat de gouden-balansregel en de gulden financieringsregel vaak als synoniemen voor elkaar worden gebruikt in de management accounting literatuur is er wel degelijk een verschil tussen beide regels. De gouden-balansregel ziet toe op optimale verhoudingen tussen de diverse componenten in een balans. Deze componenten bestaan uit voorraadgrootheden (momentopname). Al de voorraadgrootheden op de balans zijn tot stand gekomen als gevolg van de activiteiten die de organisatie heeft ontplooid in transformatie- en transactieprocessen. Bij beide soorten processen is er sprake van stroomgrootheden. De stroomgrootheden van zowel de transformatie als de transactieprocessen worden getoond in de V&W-rekening van een organisatie. Daarnaast kunnen de stroomgrootheden van het transactieproces ook nog eens worden gespecificeerd in het kasstroomoverzicht (cashflow statement). De gulden financieringsregel maakt gebruik van dit kasstroomoverzicht ter ondersteuning van de gouden balansregel. De gulden financieringsregel is een methode die het saldo van de operationele kasstromen met het saldo van geldstromen dat voortvloeit uit de aangetrokken vermogensvarianten zo optimaal mogelijk afstemt in de tijd.

Auteur: drs. Jean Gieskens AC RCM QT is kerndocent bij TIAS, de Hogeschool Avans en de VVCM-opleidingen. Daarnaast is hij docent aan diverse hogescholen en universiteiten.